Franziska Gaßner

Wertorientierte

Managementvergütung Der optimale Einsatz von Anreizsystemen für Manager

Diplomica Verlag

Franziska Gaßner Wertorientierte Managementvergütung: Der optimale Einsatz von Anreizsystemen für Manager ISBN: 978-3-8428-1531-5 Herstellung: Diplomica® Verlag GmbH, Hamburg, 2012

Dieses Werk ist urheberrechtlich geschützt. Die dadurch begründeten Rechte, insbesondere die der Übersetzung, des Nachdrucks, des Vortrags, der Entnahme von Abbildungen und Tabellen, der Funksendung, der Mikroverfilmung oder der Vervielfältigung auf anderen Wegen und der Speicherung in Datenverarbeitungsanlagen, bleiben, auch bei nur auszugsweiser Verwertung, vorbehalten. Eine Vervielfältigung dieses Werkes oder von Teilen dieses Werkes ist auch im Einzelfall nur in den Grenzen der gesetzlichen Bestimmungen des Urheberrechtsgesetzes der Bundesrepublik Deutschland in der jeweils geltenden Fassung zulässig. Sie ist grundsätzlich vergütungspflichtig. Zuwiderhandlungen unterliegen den Strafbestimmungen des Urheberrechtes. Die Wiedergabe von Gebrauchsnamen, Handelsnamen, Warenbezeichnungen usw. in diesem Werk berechtigt auch ohne besondere Kennzeichnung nicht zu der Annahme, dass solche Namen im Sinne der Warenzeichen- und Markenschutz-Gesetzgebung als frei zu betrachten wären und daher von jedermann benutzt werden dürften. Die Informationen in diesem Werk wurden mit Sorgfalt erarbeitet. Dennoch können Fehler nicht vollständig ausgeschlossen werden und der Verlag, die Autoren oder Übersetzer übernehmen keine juristische Verantwortung oder irgendeine Haftung für evtl. verbliebene fehlerhafte Angaben und deren Folgen. © Diplomica Verlag GmbH http://www.diplomica-verlag.de, Hamburg 2012

INHALTSVERZEICHNIS ABBILDUNGS- UND TABELLENVERZEICHNIS ................................................................... IV Anhangsverzeichnis .................................................................................................... V Abkürzungsverzeichnis .............................................................................................. VI 1

Einleitung.............................................................................................................. 1

1.1

Problemstellung und Zielsetzung der Studie..................................................... 1

1.2

Gang der Studie................................................................................................. 3

2

Grundlagen der wertorientierten Managementvergütung..................................... 5

2.1

Grundlagen ökonomischer Theorien................................................................. 5

2.1.1 Value Based Management und Shareholder Value ....................................... 5 2.1.2 Hauptanwendungsbereiche des Value Based Managements und ihre Grundforderungen ....................................................................................... 12 2.1.2.1 Entscheidungsunterstützung im Rahmen der Planung......................... 12 2.1.2.2 Verhaltenssteuerung und Kontrolle im Rahmen der Performancemessung ........................................................................... 13 2.1.2.3 Verhaltenssteuerung und Kontrolle im Rahmen der Bereichssteuerung ................................................................................ 14 2.1.2.4 Verhaltenssteuerung im Rahmen der Managemententlohnung ........... 15 2.1.2.4.1 Anforderungen zur Erfüllung der Anreizkompatibilität unter Modellannahmen ............................................................................. 15 2.1.2.4.2 Anforderungen zur Erfüllung der Anreizkompatibilität unter Realbedingungen ............................................................................. 19 2.1.3 Prinzipal-Agent-Theorie.............................................................................. 26 2.2

Grundlagen der Verhaltenswissenschaft ......................................................... 32

2.2.1 Intrinsische und Extrinsische Motivation.................................................... 32 2.2.2 Verhaltenswissenschaftliche Motivations- und Führungsstiltheorien......... 35 2.2.2.1 Situative Reifegrad-Theorie von Hersey und Blanchard (1969).......... 35 I

2.2.2.2 Zwei-Faktoren-Theorie von Herzberg (1959)...................................... 36 2.2.2.3 Anreiz-Beitrags-Theorie von Barnard, Simon und March................... 38 3

Kennzahlenbasierte und Aktienorientierte Entlohnungskonzepte ...................... 39

3.1

Rechtlicher Rahmen der Vorstandsvergütung................................................. 39

3.2

Generelle Komponenten der Managementvergütung ..................................... 40

3.2.1 Überblick ..................................................................................................... 40 3.2.2 Fixe Vergütung ............................................................................................ 42 3.2.3 Variable Vergütung ..................................................................................... 43 3.2.4 Neben- und Zusatzleistungen ...................................................................... 46 3.3

Rentabilitätskennzahlen und Jahresabschluss ................................................. 47

3.4

Residualgewinnkonzepte................................................................................. 51

3.4.1 Economic Value Added (EVA) ................................................................... 51 3.4.2 Earnings less Riskfree Interest Charge (ERIC) ............................................ 58 3.4.3 Beurteilung der Residualgewinnkonzepte im Vergleich ............................. 60 3.5

Aktienorientierte Entlohnungskonzepte.......................................................... 64

3.5.1 Aktienoptionen (AOPs) ............................................................................... 64 3.5.2 Aktien .......................................................................................................... 68 3.5.3 Stock appreciation Rights (SARs)............................................................... 69 3.5.4 Phantom Stocks ........................................................................................... 69 3.5.5 Beurteilung der aktienorientierten Entlohnungskonzepte im Vergleich ..... 70 3.6

Optimierungsansätze zur Gestaltung der Managemententlohnung in der aktuellen wirtschaftlichen Lage ...................................................................... 74

4

Fazit..................................................................................................................... 78

Anhang ....................................................................................................................... 80 Literaturverzeichnis.................................................................................................... 85

II

ABBILDUNGS- UND TABELLENVERZEICHNIS

Abbildung 1: Ziele des Value Based Management ................................................................................5 Abbildung 2: Bedeutung der SHV-Orientierung bei der Anlageentscheidung eines Investors ...............................................................................................................................................................6 Abbildung 3: Wertmanagement stützt sich auf drei Werthebel ..........................................................9 Abbildung 4: Unternehmenssteuerung über Performancegrößen ................................................... 16 Abbildung 5: Ergänzende Prinzipien ....................................................................................................... 20 Abbildung 6: Anforderungen an eine entscheidungsverbundene Kennzahl ................................ 21 Abbildung 7: Beeinflussung der Anreize des Managers zur Manipulation ................................. 22 Abbildung 8: Beeinflussung der Anreize zur optimalen Risikoallokation................................... 24 Abbildung 9: Ziele der Anreizgestaltung................................................................................................ 26 Abbildung 10: Engagement = Kopf, Herz und Tat.............................................................................. 33 Abbildung 11: Situative Führungsstile nach Hersey und Blanchard ............................................. 35 Abbildung 12: Zwei-Faktoren-Theorie nach Herzberg ...................................................................... 37 Abbildung 13: Aufspaltung der Gesamtentlohnung in ihre Bestandteile und Ausprägungen.................................................................................................................................................. 40 Abbildung 14: Kommunikationsweise der Bonuspläne an die Mitarbeiter ................................. 43 Abbildung 15: Bemessungsgrundlagen variabler Vergütungssysteme im deutschsprachigen Raum .................................................................................................................................................................. 44 Abbildung 16: Keine, partielle und stetige Anreizzone ..................................................................... 45 Abbildung 17: Diversifikationseffekt von multiplen Anlagen......................................................... 53 Abbildung 18: Prämienfunktion im Bonus-Bank-Konzept............................................................... 58 Abbildung 19: Faktoren der (Nicht-)Erfüllung der Anreizkompatibilität von Belegschaftsaktien ......................................................................................................................................... 69 Abbildung 20: Typen neuer Long-Term Incentives 2004 ................................................................. 73

Tabelle 1: Bewertungsmethoden des SHV .............................................................................. 8 Tabelle 2: Bedingungen für die Äquivalenz von Barwert der Residualgewinne und Kapitalwert............................................................................................................................. 18 Tabelle 3: Mathematischer Einblick in die Prinzipal-Agent-Theorie .................................... 30 Tabelle 4: Grundkategorien der Motivation........................................................................... 32 Tabelle 5: Buchhalterische Rentabilitätskennzahlen ............................................................. 47 Tabelle 6: Alternative Darstellungsformen des EVA-Konzepts ............................................ 51 Tabelle 7: Modifikationsgruppen des EVA ........................................................................... 55 III

ANHANGSVERZEICHNIS

ANHANG 1: Voraussetzungen für die Marktwertmaximierung als SHV-konsistente Zielsetzung………………………………..…………………………….81 ANHANG 2: Auslöser divergierender Bewertungskalküle von Shareholdern und Managern…………..…………………………………………………....82 ANHANG 3: Beispiel zur Berechnung des NOPAT………………………………….83 ANHANG 4: Beispiel zur Berechnung des investierten Kapitals…………………….84

IV

ABKÜRZUNGSVERZEICHNIS

AktG

Aktiengesetz

AOPs

Aktienoptionspläne

ß

Risiko einer Investition

BW

Barwert

CAPM

Capital Asset Pricing Model Cashflow in Periode t Kovarianz

CVA

Cash Value Added

d

Risikokomponente im risikoangepassten Kapitalkostensatz

DCF

Discounted Cashflow

E(…)

Erwartungswert

EBIAT

Earnings before Interest after Taxes

EBIT

Earnings before Interest and Taxes

EK

Eigenkapital Earnings less Riskfree Interest Charge

EVA

Economic Value Added

FAZ

Frankfurter Allgemeine Zeitung

FK

Fremdkapital

GK

Gesamtkapital

GuV

Gewinn- und Verlustrechnung

HGB

Handelsgesetzbuch

IFRS

International Financial Reporting Standards

IRS

Internal Revenue Service Risikoangepasster Zinssatz Eigenkapitalkostensatz V

Fremdkapitalkostensatz Marktzins KonTraG

Gesetz zur Kontrolle und Transparenz im Unternehmensbereich

LTI(s)

Long Term Incentive(s)

MVA

Market Value Added

NOPAT

Net Operating Profit After Taxes

NIBL

Non-Interest-bearing Liabilities (zinsfrei zur Verfügung gestelltes Kapital) Risikofreier Zinssatz

RA

Risikoabschlag

RoE

Return on Equity, Eigenkapitalrentabilität

RoI

Return on Investment

RoIC

Return on Invested Capital

RoNA

Return on Net Assets

SÄ

Sicherheitsäquivalent

SARs

Stock Appreciation Rights

SHV

Shareholder Value Periode bzw. Steuersatz

TSR

Total Shareholder Return Varianz

VBM

Value Based Management

WACC

Weighted Average Cost of Capital

VI

1 1.1

EINLEITUNG PROBLEMSTELLUNG UND ZIELSETZUNG DER STUDIE

„Rund um den Globus sind gewaltige Geldmengen im Umlauf, ständig auf der Suche nach besonders rentablen Anlagen“1. Es kommt zu Spekulationsblasen und sogenannten Hypes, da die aufgrund höherer Nachfrage steigenden Preise über ihren Multiplikatoreffekt zu erneut höherer Nachfrage führen. Wie die Börsianer zu sagen pflegen: „Die Hausse nährt die Hausse“2. Blasen können bereits dann zum Platzen kommen, wenn aufgrund kleinster Gerüchte die Euphorie der Allgemeinheit umschlägt und ein gegenläufiger Trend einsetzt. Überträgt man dieses volkswirtschaftliche Phänomen auf einzelne Unternehmen, wird die Notwendigkeit der langfristigen Wertorientierung deutlich. Aufgrund des globalen Wettbewerbs um Kunden, Mitarbeiter und Kapital wird die Aufgabe der Unternehmen, ihren Marktwert zu maximieren, immer entscheidender für den Erfolg.3 Dieser soll langfristig steigen und somit anstatt feindlicher Übernahmen und Konkursen, Erträge für den flexiblen Anleger wahrscheinlich machen. Bereits über 90% der DAX 30-Unternehmen haben das Prinzip des VBM über wertorientierte Steuerungsgrößen im Unternehmen integriert.4 Schnelle Gewinne, Paniken und Aktiencrashs sind wirtschaftlich nicht erstrebenswert; sie bewirken auf volkswirtschaftlicher Ebene Wirtschaftskrisen und auf Unternehmensebene Konkurse. Fraglich ist nun, auf welche Art und Weise Managern finanzielle Anreize gesetzt werden können, damit sich die Denkhaltung der Wertorientierung tatsächlich im Unternehmen manifestiert und mehr Vertrauen zwischen Aktionären und Managern entsteht. „Exorbitante Gehälter und ständig neue Prämien: Damit ist jetzt Schluss. Künftig bemisst sich die Entlohnung am langfristigen Erfolg!“5 Solche Forderungen sind keine Seltenheit. Aber was muss an dem Istzustand der Managervergütung geändert werden, um in Zukunft riskante Investitionen, die zu Wirtschaftskrisen wie der Aktuellen führen, entgegenzusteuern? Die wertorientierte Managementvergütung liefert den Schlüssel zur Lösung des Problems und berücksichtigt dabei vor allem zwei Perspektiven: 1

Vgl. Soros (2008), S. 1242. Vgl. FAZ (1993), S. 27. 3 Vgl. Stiefl/von Westerholt (2008), S. 1. 4 Vgl. Weber (2008), S. 207. 5 Siedenbiedel (2008), S. 59. 2

1

Auf der einen Seite müssen die Manager im Sinne der Eigenkapitalgeber gesteuert werden, damit der Engpassfaktor Kapital von diesen bereitgestellt wird. Dies ist in Zeiten der Globalisierung nicht selbstverständlich: Der permanente Wandel wird zur Konstante,6 und bei fehlender Wertsteigerung wird in ein anderes Unternehmen irgendwo auf der Welt investiert.7 Unternehmen müssen dadurch nicht nur auf dem Gütermarkt, sondern ebenfalls auf dem Kapitalmarkt wettbewerbsfähig sein.8 Auf der anderen Seite muss das System für den „guten“ Manager genügend Attraktivität bieten, damit dieser im Unternehmen verbleibt und Wettbewerbsvorteile durch sein Know-how generiert werden können. Die vorliegende Studie soll aufzeigen, inwiefern die Wertorientierung des Entlohnungssystems dazu beiträgt, beide Ziele zu verknüpfen: Wertorientierte Managementvergütung soll heute so aussehen, dass die Durchführung der Investitionen zu einer Maximierung des Marktwerts des Eigenkapitals führt und dem Manager gleichzeitig eine betragsmäßig attraktive, leistungsabhängige Vergütungssumme in Aussicht gestellt wird. Der weiträumige Aktionsradius des Managers soll durch Anreizsysteme automatisch in Richtung langfristige Werterzielung gelenkt werden. Maximierung der Managemententlohnung muss sich in proportionale Maximierung des Marktwertes des Eigenkapitals übersetzen, woraus sich die Notwendigkeit der Konsistenz von langfristigen und kurzfristigen Zielen herleiten lässt.

6

Hammer/Champy (1996), S. 36. Vgl. Copeland/Koller/Murrin (1998), S. 58-59; Palli (2004), S. 75. 8 Vgl. Black/Wright/Bachmant (1998), S. 24. 7

2