Boletín mensual sobre Renta Fija
ENERO 2012
Índice
Panorama General
3
Previsiones
6
Bonos indexados a la inflación
7
Mercado del crédito
9
Deuda emergente
13
Estados Unidos
15
Zona euro
17
30 de diciembre de 2011
2
Panorama general
Recuperación económica en EE.UU.
rebajas de rating a principios del próximo año pesan
A pesar de los datos mejores de lo esperado en las
sobre los mercados, y ni siquiera los países más
últimas semanas en Estados Unidos, los mercados
sólidos parecen librarse de una pérdida de la
están a la defensiva, dado que persisten los temores
calificación triple A. Sin embargo, los inversores no
de recesión y las dudas respecto a la resolución de la
se han dejado llevar por el pánico y las valoraciones
crisis europea. En este contexto, la aversión al riesgo
ya reflejan el deterioro de los fundamentales de los
se ha reducido muy poco. En Estados Unidos el
países. El BCE ha aliviado la tensión volviendo a
crecimiento fue mejor de lo esperado en el tercer
rebajar su tipo de referencia y ofreciendo una
trimestre, con un avance del 1,8% del PIB. Desde la
abundante liquidez a los bancos en el marco de su
crisis de las subprime, el crecimiento americano se
operación de refinanciación a 3 años a finales de
ha
e
diciembre. En este contexto, el rendimiento del
impulsado por las exportaciones. Una alta tasa de
Bund a 10 años ha seguido rozando su nivel mínimo
desempleo, un mercado inmobiliario convaleciente y
y
las incertidumbres europeas siguen siendo factores
relativamente elevadas en los mercados periféricos, y
de riesgo importantes para la economía. Aunque la
en particular en el mercado italiano, a pesar de la
mejora de los datos económicos había reducido las
adopción de medidas de austeridad por el gobierno
probabilidades de que se anunciara un QE3, el
de Monti.
visto
frenado
por
el
desendeudamiento
las
primas
de
riesgo
han
permanecido
mercado se ha sentido decepcionado por el statu quo de la Fed en diciembre. La Fed mantiene su tipo de
Tregua en los mercados de deuda
referencia cercano a cero desde diciembre de 2008 y
A pesar de una reacción mitigada de los
ha comprado bonos por valor de 2,3 billones de
mercados ante los resultados de la última
dólares para respaldar la economía. A pesar de los
cumbre europea, los mercados de bonos con
mejores datos económicos, los rendimientos de los
investment grade y high yield han producido
bonos del Tesoro americano volvieron a bajar durante
rendimientos
la primera quincena de diciembre, cayendo el bono a
generados
10 años al 1,80% antes de volver a subir
alemanes en diciembre. Los bancos y las
ligeramente. El mercado ha seguido beneficiándose
compañías de seguros han registrado los
de la búsqueda de calidad y de liquidez, las compras
mejores resultados a raíz de las medidas de
de bonos del Estado por la Fed, así como, en menor
respaldo
medida, el inicio de un descenso de la inflación.
cotizaciones de los bonos subordinados se han
positivos,
por
del
los
Banco
similares
bonos
Central
de
a
los
referencia
Europeo.
Las
visto respaldadas, en particular, por las ofertas
Persisten las dudas acerca de Europa
de recompra y de canje, y también por el
A pesar del acuerdo europeo del 9 de diciembre, que
ejercicio de opciones de recompra a valor
debería dar lugar a una disciplina presupuestaria
nominal. Los bonos de los bancos italianos han
más estricta, persisten los temores en cuanto a la
generado algunos de los mejores rendimientos,
resolución de la crisis de la deuda y las advertencias
seguidos por los españoles y franceses.
de las agencias de calificación en cuanto a nuevas
3
Panorama general
RENTABILIDADES 2011 – POR EMISOR Bonds in US$
Bonds in euro
Investment Grade
20.0
22.5
15.0
20.0
13.9
7.3
7.3 1.9
1.8
12.5
0.4
-0.7
10.0
-2.1
-2.6
-5.0
7.5
-10.0
5.0 -12.1
-15.0
Govt
InflationLinked
IG
HY
EMD $
2.5
EMD LC Equities
0.0 03
Source: Datastream, JP Morgan Govt US and EMU, Merill Lynch and Barclays Indices
In Local Currency 18.0
16.8
16.0
04
05
06
07
08
09
10
11
Source: Datastream - Merrill Lynch and JP Morgan Index
RENTABILIDADES 2011 – DEUDA PÚBLICA
TIPO LIBOR A 3 MESES
In CHF
US$
EUR
04-11
06-11
GBP
CHF
JPY
1.8
16.3
1.6
14.0
1.4
12.0
11.1
1.2
9.8
9.8 7.9
8.0
7.2
7.2
1.0
%
% YTD
US Treasury
15.0
4.3
0.0
10.0
EMD $
17.5
9.8
5.0
High Yield
%
10.0
% YTD
RENDIMIENTO DE BONOS EN USD
7.1
0.8
6.0
0.6
4.0 2.1
1.8
2.0
0.4
0.0
0.2
-0.8
-2.0
USA
EMU
UK
JAPAN
CH
0.0 12-10
GERMANY
TASA DE DESEMPLEO USA
12
02-11
08-11
10-11
12-11
Source: Bloomberg
Source: Datastream, JP Morgan & Citigroup, Goverment Bonds
RENDIMIENTOS DE DEUDA PÚBLICA A 10 AÑOS
Europe
Japan
UK
USA
Europe
UK
CH
Japan
4.0
11 10
3.0
9 8
%
7
2.0
6 5
1.0
4 3
0.0 12-10
2 95
97
99
01
03
05
07
09
11
PRODUCTO INTERIOR BRUTO Japan
UK
Switzerland
Europe
USA
500
1.5
450
-0.5 -1.0 -1.5 -2.0
Source: Bloomberg, GDP QoQ
08-11
10-11
12-11
400 350
Q2 11
Q3 11
Italy Spain France Netherlands Austria Belgium
BP
300
%
0.0
Q1 11
06-11
550 2.0
0.5
Q4 10
04-11
SPREADS DE RENDIMIENTO A 10 AÑOS VS. BUND
1.0
Q3 10
02-11
Source: Bloomberg, govt bonds 10 ans
Source: Datastream
250 200 150 100 50 0 -50 11-10
01-11
03-11
05-11
07-11
09-11
11-11
Source: Bloomberg, govt bonds
4
Panorama general
Crecimiento inferior al potencial en EE.UU.
de
En vista de las recientes estadísticas que, en
inversores estarán atentos a los datos económicos
conjunto, han superado las expectativas, la economía
para evaluar la magnitud de la desaceleración
americana debería seguir registrando una tasa
económica antes de la cumbre europea de principios
moderada de crecimiento durante los próximos
de marzo, en la que debería ratificarse el proyecto de
trimestres y el descenso de la inflación debería
una unión económica reforzada. Mientras tanto, los
continuar, llegando en torno al 2% a mediados de
mercados de renta fija europea deberían seguir
2012. Una buena noticia para la economía es que el
atenazados entre dudas y esperanzas.
los
directores
de
compras
europeos.
Los
Congreso ha aprobado el acuerdo fiscal duramente negociado entre Demócratas y Republicanos sobre
Concentración en deuda de calidad
una prórroga de dos meses de las rebajas fiscales
Los bonos de emisores no financieros y de
para asalariados y las prestaciones de desempleo de
buena
urgencia. El acuerdo prevé también medidas a favor
rendimiento estable basado en fundamentales
de las pequeñas empresas. En cuanto a la Fed, ha
firmes.
dicho que está dispuesta a intervenir de nuevo si
calificaciones BBB, así como los emisores de los
fuera necesario. Podría eventualmente anunciar
países europeos periféricos ofrecen primas de
nuevas iniciativas tras su reunión de los días 24 y 25
riesgo muy atractivas, que seguirán volátiles, al
de enero y no debería volver a subir sus tipos antes
depender
de
la
de mediados de 2013. Si los datos económicos
agencias
de
calificación
mejoran, los rendimientos de los bonos del Tesoro
calificaciones
crediticias
podrían volver a subir ligeramente al finalizar el
principalmente en función de las revisiones de
programa Twist, si la Fed no anuncia nuevas
las de los países. Por ahora, las tasas de
medidas.
incumplimiento siguen bajas a ambos lados del
calidad
Las
seguirán
entidades
ofreciendo
financieras,
actualidad
un
las
europea.
Las
mantendrán
las
bajo
presión,
Atlántico, pero la presión constante sobre los
Europa a la espera de resultados concretos
bancos para que reduzcan su endeudamiento,
En cuanto a Europa, la gran pregunta es saber de
combinada con un escaso apetito por el riesgo y
qué magnitud será la recesión. Esto dependerá
unos crecientes costes de financiación, podría
principalmente de la confianza. El saneamiento de
provocar un aumento de los incumplimientos el
las finanzas públicas será un
el
año que viene. Por otra parte, existe el riesgo de
pero en el pasado,
que los resultados empresariales sean algo
crecimiento durante varios años, ciertas
economías
han
lastre para
conseguido
recuperarse
peores en el futuro. Los bonos corporativos
durante fases de austeridad gracias a la reducción de
podrían resultar una clase de activos interesante
las tasas de ahorro de los hogares y al aumento de
en
las inversiones de las empresas. En lo que respecta a
crecimiento y de inflación débil. Es muy
los datos recientes, se observa una recuperación
probable que la atención se centre en los
durante los dos últimos meses del índice Ifo, lo que
instrumentos de deuda de mejor calidad.
indica que la economía alemana podría seguir creciendo, así como un repunte del índice compuesto 5
un
contexto
de
desaceleración
del
Previsiones CONSENSO*
PIB 2011
INFLACIÓN 2012
2011
2012
TIPOS EN 12 MESES DANS 12 MOIS 3 meses 10 años
EEUU
1.7
2.1
3.2
2.1
0.10
2.70
EUROPA
1.6
-0.1
2.7
1.8
1.00
2.50
JAPÓN
-0.6
2.0
-0.2
-0.2
0.30
1.20
REINO UNIDO
0.9
0.7
4.5
2.7
1.10
2.70
SUIZA
1.7
0.2
0.3
-0.1
0.30
1.20
Fuente : Consensus Forecasts Inc.
INFLACIÓN (PREVISIONES) USA
Europe
INFLACIÓN SUBYACENTE
UK
Japan (ex-food)
6.0
Realised
5.0
USA
Europe
Japan
UK
4.0
Forecast
3.0
4.0 3.0
2.0
2.0 1.0
1.0 0.0
0.0
-1.0
-1.0
-2.0 -3.0 04
05
06
07
08
09
10
11
12
Source: Bloomberg, Barclays Capital
-2.0 97
98
99
00
01
02
03
04
05
06
07
08
09
10
Source: Bloomberg
PREVISIONES DE TIPOS DE INTERÉS A 3 MESES*
EEUU
3 meses
2 años
5 años
10 años
30 años
Tipo actual
0.58
0.27
0.89
1.91
2.91
Previsión: baja
0.00
0.10
0.70
1.60
2.60
alta EUROPA
0.80
0.40
1.30
2.30
3.40
Tipo actual
1.30
0.16
0.78
1.84
2.38
Previsión: baja
1.00
0.10
0.50
1.50
2.10
1.60
0.80
1.40
2.40
2.90
Tipo actual
1.08
0.28
1.01
1.94
3.00
Previsión: baja
0.60
0.20
0.80
1.70
2.80
alta REINO UNIDO
alta SUIZA
1.30
0.90
1.60
2.70
3.50
Tipo actual
0.05
-0.03
0.17
0.67
1.03
Previsión: baja
-0.10
-0.10
0.10
0.50
0.90
0.20
0.30
0.80
1.30
1.70
Tipo actual
0.20
0.14
0.35
0.99
1.91
Previsión: baja
0.10
0.10
0.20
0.80
1.80
0.40
0.40
0.60
1.30
2.20
alta JAPÓN
alta
*Previsiones alta y baja : Niveles entre los que deberían evolucionar los rendimientos durante los 3 próximos meses
TIPO A 3 MESES LIBOR – PREVISIONES DE MERCADO USD
%
EUR
JPY
CHF
ESTRUCTURAS DE TIPOS ACTUALES
UK
USA
Europe
CH
Japan
UK
3.5
2.50
3.0
2.00
2.5 1.30
2.0 1.08
1.00 0.58
0.66
0.94
0.73
0.90 0.77
0.92 0.80
0.95 0.79
%
1.50
1.5 1.0
0.50
0.5
0.00
0.0
-0.50
-0.5
CURRENT
MAR 12
JUN 12
SEP 12
Source: Bloomberg, LIBOR Markets expected rates in 3-month rates
DEC 12
MAR 13
0
5
Source: Bloomberg, gvt bonds
10
15
20
25
30
Maturities
6
Bonos indexados a la inflación
Año 2011: rally de los tipos reales
(energía y agroalimentario) y por un nivel de
A pesar de las turbulencias generadas por la
crecimiento inferior al potencial. Las medidas
crisis de la deuda soberana en Europa y, en
de austeridad fiscal que ya se han adoptado o se
mayor medida, por el deterioro de las finanzas
adoptarán en Europa, en el Reino Unido y en
públicas en el mundo desarrollado, el estatus de
Estados Unidos, serán efectivamente un lastre
activo “sin riesgo” de los bonos indexados
para el crecimiento mundial, y el mundo
gubernamentales se acentuó en Estados Unidos,
emergente tampoco se librará de sus efectos. En
en el Reino Unido y en Alemania, se confirmó
un ciclo de represión financiera, el aumento de
en Japón, en Australia y en Canadá, pero se
ciertos impuestos podría crear, como este año
perdió en Italia y, en menor medida, en Francia.
en el Reino Unido, un choque temporal en la
Por consiguiente, el tipo real a 10 años se redujo
evolución de los precios, pero sin poner en tela
en torno al 1% en Estados Unidos, en el Reino
de juicio la tendencia desinflacionista.
Unido y en Alemania, mientras que en Italia subió en un 2,6%. Al mismo tiempo, los break-
¿Qué
even de inflación se orientaron ligeramente a la
indexados?
baja, a pesar de los datos de inflación en fuerte
En el Reino Unido, el segundo programa de
alza durante el año. El resultado fue, en la
relajación cuantitativa que termina al final de
mayoría de los mercados de bonos indexados,
febrero de 2012 y que elevó la compra de deuda
una rentabilidad anual digna de los mejores
pública por el banco central hasta 275.000
años de esta clase de activos, registrándose en
millones,
Estados Unidos, Reino Unido, Australia y
Unidos, el programa “operación twist”, que
Canadá rendimientos entre un 15% y un 20%.
consiste en prolongar la duración de los bonos
¿Pero
excepcional
de Estado en manos del banco central, impedirá
repetirse en 2012, en un contexto en el que los
la subida de los tipos a largo plazo hasta
tipos reales, principal fuente de rentabilidad en
mediados de 2012 y podría ir seguido de
2011, dependen ahora de unas valoraciones
medidas más concretas destinadas a respaldar
anémicas, cercanas a cero, incluso negativas?
al sector inmobiliario. Finalmente, en la zona
podrá
esta
evolución
perspectivas
debería
presentan
prorrogarse.
los
En
bonos
Estados
euro, la resistencia demostrada por el BCE en
Año
7
2012:
descenso
generalizado
de
la
cuanto al establecimiento de un programa de
inflación
compra de títulos de deuda pública, comparable
La inflación mundial tocó máximo en el mes de
a los que han llevado a cabo la Fed y el BoE,
septiembre de 2011 en un 4,2% y, desde
podría debilitarse. En efecto, los compromisos
entonces, ha iniciado una tendencia bajista que
cada
debería llevarla hasta un nivel del 3% a
convergencia fiscal a medio plazo, junto con un
mediados
de
tendencial,
que
vez
más
firmes
con
vistas
a
una
Esta
desaceleración
temor de deflación dentro de la zona euro,
tanto
a
países
podrían hacer que el BCE adoptara la vía del
desarrollados como a los emergentes, se explica
pragmatismo, dejando así de refugiarse en unos
a la vez por unos efectos base fuertemente
argumentos jurídicos como sugería el Sr. Bini
negativos para los componentes más volátiles
Smaghi, justo antes de salir del BCE.
2012. afecta
los
Bonos indexados a la inflación
Los
tipos
reales,
aunque
sin
llegar
a
la
compresión experimentada en 2011, deberían mantenerse bajos y el break-even de inflación de nuevo ligeramente orientado a la baja, ya que los efectos adversos de una monetización de la deuda han sido de momento anulados por el necesario saneamiento de las finanzas públicas y su efecto debilitador sobre en crecimiento mundial.
RENTABILIDADES 2011 (MONEDAS LOCALES) Inflation-Linked
RENTABILIDADES MERCADOS EUROPEOS 2011 10%
Government
20.9
20.0
0.7%
-5% 14.2
13.9
-10%
-11.5%
10.0
9.8
10.0
-15%
5.0
3.7
-20%
2.1
1.8
USA
EMU
UK
JAPAN
Canada
Australie
Barclays Euro Govt Inflation-Linked Bond Index All Maturities Barcap Euro Germany All Maturities TR
30.12.2011
16.12.2011
02.12.2011
18.11.2011
04.11.2011
21.10.2011
07.10.2011
23.09.2011
09.09.2011
26.08.2011
12.08.2011
29.07.2011
15.07.2011
01.07.2011
17.06.2011
03.06.2011
20.05.2011
06.05.2011
22.04.2011
08.04.2011
25.03.2011
11.03.2011
25.02.2011
11.02.2011
31.12.2010
-0.7
-5.0
28.01.2011
-25%
0.0
14.01.2011
% YTD
3.7%
0%
19.0
18.3 16.8
15.0
8.4%
5%
25.0
Barcap Euro France All Maturities TR Barcap Euro Italy All Maturities TR
Source: Datastream, JP Morgan & Citigroup, Goverment Bonds
EEUU – TIPOS REALES 5 year
EUROPA – TIPOS REALES
7 year
10 year
8
20 year
7
2.5
6
2.0
%
4 3
0.5
2
0.0
1
-0.5
0
-1.0
-1
-1.5 03-10
06-10
09-10
12-10
03-11
06-11
09-11
12-11
Source: Datastream
RY GERMANY 2020
EEUU – COMPOSICIÓN RENDIMIENTO A 10 AÑOS Real Yield (TIPS)
Breakeven Inflation 4.0
3.5
3.5
3.0
3.0
2.5
2.5
2.0
2.0
%
%
Breakeven Inflation
1.5
1.5
1.0
1.0
0.5
0.5
02-11
04-11
06-11
Source: Datastream - Treasury yield and TIPS 10 year
08-11
10-11
RY FRANCE 2020
12-11
RY ITALY 2019
EEUU – COMPOSICIÓN RENDIMIENTO A 10 AÑOS
4.0
0.0 12-10
1.23 -0.10
31 .12 14 .201 .01 0 28 .201 .01 1 11 .201 .02 1 25 .201 .02 1 11 .201 .03 1 25 .201 .03 1 08 .201 .04 1 22 .201 .04 1 06 .201 .05 1 20 .201 .05 1 03 .201 .06 1 17 .201 .06 1 01 .201 .07 1 15 .201 .07 1 29 .201 .07 1 12 .201 .08 1 26 .201 .08 1 09 .201 .09 1 23 .201 .09 1 07 .201 .10 1 21 .201 .10 1 04 .201 .11 1 18 .201 .11 1 02 .201 .12 1 16 .201 .12 1 30 .201 .12 1 .20 11
%
1.0
12-09
5.26
5
1.5
0.0 12-10
02-11
04-11
Real Yield (OATe)
06-11
08-11
10-11
12-11
Source: Datastream - French OAT and OATe
8
Mercado del crédito Investment grade – acontecimientos recientes
subordinadas siguen corriendo mayor riesgo de
A pesar de una reacción mitigada de los
perder su estatus de investment grade pues las
mercados ante los resultados de la última
agencias de calificación les quitan todo soporte
cumbre europea, los mercados de bonos con
en
investment grade han producido rendimientos
resolución – o de reestructuración de deudas.
el
contexto
de
futuros
regímenes
de
positivos, similares a los generados por los bonos de referencia alemanes en diciembre. Los
Mercado primario
bancos
han
Tras una relativa mejora de la situación del
registrado los mejores resultados a raíz de las
mercado, varios emisores decidieron lanzar
medidas
Central
nuevas emisiones de bonos en las primeras
bonos
semanas de diciembre y el volumen del mes fue
subordinados se han visto respaldadas, en
superior al de años anteriores. El sector
particular, por las ofertas de recompra y de
industrial fue el más activo con las emisiones de
canje, y también por el ejercicio de opciones de
Linde AG, Vallourec, Akzo Nobel y Vinci con
recompra a valor nominal. Los bonos de los
vencimientos de 5 a 7 años. En el sector de la
bancos italianos han generado algunos de los
energía, Repsol emitió bonos a 4 años y
mejores
los
PetroBras a 7 y 11 años. El operador Eutelsat
sector
emitió bonos a 8 años. Con una concesión
financiero, las telecomunicaciones de los países
significativa sobre las primas de emisión, la
periféricos y las deudas híbridas de los servicios
rentabilidad es generalmente positiva, salvo
públicos
mejores
algunas excepciones como la de Petrobras. No
rentabilidades, mientras que los sectores del
se produjo ninguna emisión financiera. La
automóvil y farmacéutico siguieron estables. En
refinanciación de los bancos se ha concentrado
general, los bonos con calificaciones BBB no
en la última LTRO a 3 años del Banco Central
han registrado una rentabilidad superior a la de
Europeo.
y
Europeo.
españoles
las
de
compañías
respaldo
Las
del
cotizaciones
rendimientos, y
de
franceses.
han
seguros
Banco de
seguidos Fuera
generado
las
los
por del
los de calificación A.
Investment grade - perspectivas Agencias muy activas S&P ha colocado bajo vigilancia negativa las notas de 26 emisores sensibles al riesgo-país (como, por ejemplo, ENEl, EDF, Portugal Telecom o Endesa). Por su parte, Moody’s ha rebajado la calificación de Portugal Telecom de investment grade a Ba1. La degradación de la actividad de Areva y la rebaja de su calificación por S&P han pesado significativamente en sus primas de riesgo. Los bonos de la italiana Endesa se han visto muy perjudicados por las incertidumbres en torno a la recuperación del grupo francés EDF. Las deudas bancarias 9
Los bonos de emisores no financieros y de buena
calidad
seguirán
ofreciendo
un
rendimiento estable basado en fundamentales firmes.
Las
entidades
financieras,
las
calificaciones BBB, así como los emisores de los países europeos periféricos ofrecen primas de riesgo muy atractivas, que seguirán volátiles, al depender
de
la
actualidad
europea.
Las
agencias de calificación mantendrán también las
calificaciones
crediticias
bajo
presión,
principalmente en función de las revisiones de las de los países.
Mercado del crédito
RENTABILIDAD DE LOS BONOS EN EUROS MTD
QTD
PRIMAS DE LOS BONOS EN EUROS
YTD
12.5
12.0 9.8
10.0
10.0
8.0
AAA AA A BBB BB B
7.5 4.1
4.0
3.2
2.8
2.3
2.0
4.0
%
%
6.0
1.9
1.9
1.8
1.2
5.0
0.0 2.5
-1.0
-2.0 -2.6
-4.0
IG
HY
EMU Gvt
IG spread
02-11
06-11
08-11
10-11
12-11
Swap spread
RENTABILIDAD DE LOS BONOS EN EUROS
Risk Free Rate
MTD
30.0
10.0
25.0
5.0
20.0
QTD
5.3 3.7 2.3
2.6
1.6
1.2
2.3
2.0
2.9
2.3
%
-0.6
-0.3
-5.0
10.0
5.1 3.9
3.6
1.3
0.1
0.0
15.0
YTD
5.4
1.5
%
04-11
Source: Datastream - Merrill Lynch Index
COMPOSICIÓN DEL RENDIMIENTO (EUROS) HY spread
0.0 12-10
Germany Gvt
Source: Datastream, Merill Lynch Indices and JP Morgan, Bonds in euro
-4.6
-10.0
5.0
-15.0
-14.0
AAA
0.0 00
01
02
03
04
05
06
07
08
09
10
A
BBB
BB
B
CCC & lower
11 Source: Datastream, Merill Lynch Indices, Bonds in euro
Source: Datastream - Merrill Lynch Index, Bund yield
PRIMAS DEL INVESTMENT GRADE POR PLAZOS (EUROS) 1 to 3 year
AA
3 to 5 year
PRIMAS DEL INVESTMENT GRADE POR SECTORES (EUROS)
5 to 10 year
Financial
Non-Financial
Industrial
Utilities
7.0
4.5 4.0
6.0
3.5
5.0
3.0
4.0 %
%
2.5 2.0
3.0
1.5
2.0
1.0
1.0
0.5 0.0 02-10
0.0 05-10
08-10
11-10
02-11
05-11
08-11
11-11
Source: Datastream - Merrill Lynch Index Corporate
Source: Datastream - Merrill Lynch Index
RENTABILIDAD DEL INV. GRADE POR PLAZOS (EUROS) MTD
QTD
RENTABILIDAD DEL INV. GRADE POR SECTORES (EUROS)
YTD
MTD
6.0
4.5
5.0
3.9
%
% 2.3
1.0
1.1
2.0
3.7
3.0
3.2
3.0 2.1
2.5
2.7 2.3
2.2 1.9
2.0
2.1
1.5
1.6 1.4
0.9
YTD 4.3
3.5
4.0
1.5
QTD 4.1
4.0
4.8
4.6
2.0
2011
2010
2009
2008
1.8 1.6
1.7
1.7
1.2
1.1
1.0
0.7 0.3
0.0
0.9
0.5 0.0
0.0
1-3 year
3-5 year
5-7 year
Source: Datastream, Merill Lynch Indices, Bonds in euro
7-10 year
10+ year
Global
Non-Financial
Industrial
Utilities
Financial
Source: Datastream, Merill Lynch Indices, Bonds in euro
10
Mercado del crédito Bonos high yield: evolución reciente
En
lo
que
respecta
a
las
calificaciones
con
crediticias, la deuda CCC generó los mejores
fundamentales negativos y la ausencia de una
resultados en diciembre, mientras que las
solución a la crisis de la deuda europea, el
empresas con calificación B dieron resultados
ánimo
mejoró,
inferiores a la media. Los bonos con calificación
impulsado primero por la acción coordinada de
BB obtuvieron resultados similares a los del
la Fed y del BCE, con vistas a reducir los tipos
mercado.
de financiación de los bancos, y después por
El
fuertes señales relativas a la integración política
prácticamente cerrado en diciembre.
Tras
un
período
del
difícil
mercado
relacionado
high
yield
mercado
primario
high
yield
estuvo
y fiscal por parte de los responsables políticos
Bonos high yield: perspectivas
europeos.
En 2012, los titulares referentes a la crisis de la No obstante, la mejora fue de corta duración.
deuda soberana europea seguirán dominando
Aunque los dirigentes europeos parecieran
los mercados financieros y pesando sobre los
conscientes de la gravedad de la crisis, los
activos de riesgo, incluyendo la deuda high
planes anunciados no contenían ningún detalle
yield. Aunque la cumbre europea de principios
concreto. Sumado a la degradación de ciertos
de diciembre haya aportado mayor claridad en
Estados
cuanto a la futura evolución, la presión seguirá
europeos
por
las
agencias
de
calificación y a una serie de degradaciones de
fuerte en el futuro inmediato.
ciertos bancos europeos, esto enfrió el mercado. Al aproximarse las fiestas de fin de año, la
En Europa, el contexto se caracteriza por un
actividad
disminuyó
crecimiento flojo y una inflación decreciente,
progresivamente. El anuncio por el BCE de una
mientras que la economía americana debería
nueva operación de refinanciación a tres años
seguir más estable, gracias al mantenimiento de
por importe ilimitado, justo antes de Navidad,
una política monetaria acomodaticia por parte
volvió a dar cierto atractivo a los activos de
de la Fed. Sin embargo, los temores respecto al
riesgo.
tope de la deuda podrían también tener un
del
mercado
impacto en Estados Unidos. De momento, las Tras la masacre de los meses anteriores, los
tasas de incumplimiento siguen siendo bajas a
valores
una
ambos lados del Atlántico. Sin embargo, la
BCE
presión constante sobre los bancos para que
destinada a respaldar al sector bancario –
reduzcan su endeudamiento, junto con el escaso
concretamente las reducciones de tipos, el
apetito de riesgo y el alza de los costes de
anuncio de la operación de refinanciación y la
financiación, podría provocar un aumento de
relajación de las garantías exigidas – ha
los incumplimientos en los próximos meses.
permitido al sector financiero generar una
Globalmente, los bonos corporativos deberían
rentabilidad superior a la del resto del mercado.
resultar una clase de activos interesante en un
Los productos básicos y el consumo cíclico han
contexto de desaceleración del crecimiento y de
seguido registrando malas rentabilidades.
inflación débil. Es muy probable que la atención
financieros
rentabilidad
positiva.
han La
generado acción
del
se centre en los instrumentos de deuda de mejor calidad. 11
Mercado del crédito
PRIMAS DEL INVESTMENT GRADE - FINANZAS (EUROS) Bank Insurance Senior
Bk Upper Tier2 Ins. Sub.
MOODY’S – TASAS DE INCUMPLIMIENTO MOODY'S - Speculative Default Rates & baseline scenario
Bk Tier1 20%
20.0
16%
16.0
US
12%
12.0
Forecast
Global
14%
14.0
Europe
10%
10.0
%
Realised
18%
18.0
8%
8.0
6%
6.0
4%
4.0
2%
2.0
0%
0.0 02-10
05-10
08-10
11-10
02-11
05-11
08-11
06
11-11
Source: Datastream - Barclays Index
RENTABILIDAD DEL INV. GRADE FINANZAS (EUROS) MTD
10.0
2.8
2.7 0.9
QTD
2.5
YTD
0.7
0.0
0.2
09
10
11
12
Moody's Rating Drift All Corporate (Upgrades/Downgrades) 15.0
3.8
2.9
2.4
2.7
1.5
2.5
2.0
Global
10.0
3.7 2.0
0.9
USA
Europe
5.0
0.8
0.0
%
0.0
08
MOODY’S – TENDENCIA DE CALIFICACIONES
6.9
5.0
07
Source: Moody's Investor Services
-5.0
-5.0
%
-1.5 -4.2 -6.3
-10.0 -15.0
-7.5
-10.0
-20.0 -25.0
-12.7
-15.0
-30.0
l ior ing cia en nk an .S Ba Fin nk Ba
2 LT
T1
Ins
e nc ura
r nio .Se Ins
Ins
b .Su
99
00
01
02
03
04
05
06
07
08
09
10
11
Source: Moody's Investors Service
Source: Datastream, Merill Lynch Indices, Bonds in euro
CDS – INDICES ITRAXX Crossover
* Rating drift = (issuer upgrades - issuer downgrades) / rated issuers
-35.0
TASA INCUMPL. Y PRIMA HIGH YIELD (EUROS)
High vol
Main
Moody's EU Speculative Forecast Default Rate and HY Spread Euro
Sovereign WE
850
20.0%
750 650
15.0%
%
550
Default Rate HY spread 9.68%
450
10.0%
Pessimistic 8.70%
350 250
5.0% Central 2.44%
150
Current Rate 2.48%
50 01-11
03-11
05-11
07-11
09-11
Optimistic 1.19%
0.0%
11-11
99
01
03
05
07
09
11
Source: Bloomberg, Moody's Investors Services, Merrill Lynch HY Index
RENTA VARIABLE Y PRIMA HIGH YIELD (EUROS)
Stock Market
RENTABILIDAD DEL HIGH YIELD POR SECTORES (EUROS) MTD
HY credit spread
450
6.0
30
4.0 400
25
350
20
300
15
250
10
QTD
4.9
YTD 4.9
4.8
4.1
4.2
3.8
2.8
2.4
2.3
2.0
2.5
1.9
1.3
%
0.0 -2.0
-1.2
-6.0
200
5
150
0
00
01
02
03
04
05
06
07
08
Source: Datastream - HY Euro Merrill Lynch Index and DJ stoxx 600
09
10
11
-0.9 -1.8
-2.6
-4.0
-6.2
-8.0
-8.2
-10.0
y s el ial on log ng nc ati no na nA in nic .Fi ech HY lle n-F mu Fa ub aT i S No m d o e Ex lec l. M Te Te Source: Datastream, Merill Lynch Indices, Bonds in euro l ba Glo
l cia an
12
Deuda emergente
Deuda externa – evolución reciente
Deuda en moneda local – evolución reciente
La deuda externa emergente terminó el año con una
La deuda en moneda local ha tenido una mala
nota positiva, ofreciendo buenas rentabilidades. Los
evolución
rendimientos de los bonos del Tesoro americano
experimentadas por las monedas emergentes. Aunque
repuntaron
de
con prudencia, el ánimo ha mejorado globalmente, ya
recuperación de la economía. Con el fin de reducir los
que la evolución en Europa y los datos americanos y
costes de financiación, la Fed llevó a cabo su última
chinos han reforzado el apetito de riesgo entre los
compra de bonos del Tesoro a largo plazo de 2011. Sin
inversores. Algunos nuevos signos de mejora del
embargo, el mercado se mostró algo reticente a
crecimiento en Latinoamérica han llevado a los bancos
integrar la fuerte mejora de los datos americanos
centrales a adoptar políticas más flexibles. La mayoría
debido a los temores relacionados con Europa. Tras
de
experimentar un avance durante el mes, los Bunds
inflacionistas y hacen hincapié en el crecimiento,
alemanes han empezado a retroceder en vista de los
aunque algunos países de la zona EMEA sí han sufrido
datos publicados que indican una mejora de la
un aumento de la inflación debido a la debilidad de sus
confianza de los consumidores y del empleo en
monedas y al encarecimiento de los carburantes y los
Estados
cambios
alimentos. Las agencias de calificación han estado
importantes en el mercado, las primas de riesgo han
activas: dos de ellas han rebajado la nota de Hungría a
permanecido estables durante el mes, aunque hemos
la categoría especulativa. En cambio, han subido la de
observado una ampliación en ciertos países de beta
Indonesia. Las monedas de la zona EMEA se han
elevada, como Pakistán y Egipto.
quedado en los escalones más bajos, y en particular el
a
fin
Unidos.
de
Ante
mes
la
con
las
ausencia
señales
de
los
este
países
mes,
ya
no
dadas
parecen
las
turbulencias
alentar
temores
rublo ruso, el florín húngaro y la libra turca han sido penalizados.
Deuda externa - perspectivas
Deuda en moneda local - perspectivas
Nuestras previsiones siguen siendo optimistas en vista
Las perspectivas a corto plazo siguen inestables, dado
de la firmeza de los fundamentales. La crisis de la zona
que las incertidumbres relacionadas con la deuda no se
euro y el debate sobre el tope de la deuda americana
han despejado. En este contexto, el G20 debe
han intensificado el contraste entre países emergentes
esforzarse por resolver la falta de coordinación
y desarrollados. No obstante, en el actual clima de
política. No obstante, siguen produciéndose flujos de
crisis europea y de temor respecto al crecimiento de
dinero hacia la deuda emergente en moneda local, y a
los
mantenerse
veces a un ritmo acelerado con respecto al principio
prudentes a corto plazo. La reciente ampliación de las
del año. Los mercados emergentes siguen presentando
primas de riesgo acabará por ofrecer una oportunidad
fundamentales más sólidos que los desarrollados y, en
atractiva en esta clase de activos pues, en un contexto
vista de la dificultad para generar rendimiento, la clase
menos volátil pero con tipos bajos, los productos de
de activos debería seguir siendo interesante. Por lo
spread, como la deuda emergente en dólares, deberían
tanto, apostamos por la persistencia de una tendencia
generar resultados positivos.
estructural con una mayor asignación a la deuda
países
industrializados,
conviene
emergente.
13
Deuda emergente
RENTABILIDADES (USD) US Treasury
DEUDA EN DÓLARES – RENDIMIENTO Y PRIMA
EMBI g.d.
GBI-EM g.d.
ELMI+
8.0 4.6
%
4.0 0.8 1.1
0.7
0.0
0.1
-1.3
-1.8 -1.9
-2.1
-4.0 -6.0
11
700
10
600
9
500
8
400
7
300
6
200
5
-5.5
-8.0 MTD
QTD
YTD
100 03-09
4
09-09
03-10
09-10
03-11
09-11
Source: Bloomberg, index JP Morgan EMBI global diversified
Source: Bloomberg, Index JP Morgan
ÍNDICE JP MORGAN EMBI GLOBAL DIVERSIFICADO
DEUDA EN MONEDA LOCAL – RENDIMIENTOS
USD Returns
Bond markets - GBI-EM g.d.
25.0
Money Markets - ELMI+
10 9
20.0
MTD
8
YTD
7 % Yield
15.0
%
7.3
6.0
-2.0
yield (r.-h scale)
800 9.8
10.0
2.0
spread vs Treasury (l.-h scale)
BP
12.0
%
10.0 5.0
6 5 4 3
0.0
2 -5.0
Tu rk ey Ch in a R EM uss ia BI (G .D .) M al ay si St a h Af ric a Ch Ph ile ili pp in es Br az il M ex i Co co lo m Ve bia ne zu el a U ru gu ay
1
Source Bloomberg: Index JP Morgan
ÍNDICE JP MORGAN GBI-EM GLOBAL DIVERSIFICADO
0 03-09
USD Returns
15.0
09-10
03-11
Performance in Local Currencies
Exchange gain/loss
10.0
MTD
YTD
09-11
USD returns 8.4
5.0 2.1
10.0
0.5
5.0
0.1
0.0
0.0
%
%
03-10
EVOLUCIÓN JP MORGAN GBI-EM G.D.
25.0 20.0
09-09
Source: Bloomberg, index JP Morgan GBI-EM g.d. & ELMI+
-5.0
-2.3
-1.8
-2.0
-2.1
-5.0
-10.0 -15.0
-10.0 -10.5
Tu r St key h Af ric a H un ga ry Po la nd M GB exi I-E co M Cz g.d . ec h Re Th p ai la nd Ru ss ia M al ay si a Br a Co zil lo m bi In a do ne si a
-20.0
Source Bloomberg: Index JP Morgan
ÍNDICE JP MORGAN ELMI+
-15.0 MTD
Performance in Local Currencies
2.0 0.0
0.9
0.3
0.00
-6.0
-2.00
-8.0
%
%
USD returns 2.7
2.00
-4.0
-2.2
-1.9
-1.3 -2.2
-4.00
-10.0
MTD
YTD
Tu rk ey St h Af r ic a Po la nd H un ga ry M ex ic o Is Cz rae l ec h Re p EL M I+ Br az il Sl ov ak ia Co lo m Si bia ng ap or H e on g Ko ng
-16.0
Source Bloomberg: Index JP Morgan ELMI+
Exchange gain/loss
4.00
-2.0
-14.0
YTD
EVOLUCIÓN JP MORGAN ELMI+
USD Returns
-12.0
QTD
Source: Bloomberg, Index JP Morgan GBI-EM Global Diversified
-6.00
-5.5
-8.00 -8.2
-10.00 MTD
QTD
YTD
Source: Bloomberg, Index JP Morgan ELMI+ Global Diversified
14
Estados Unidos
Recuperación económica
QE3, el mercado se ha sentido decepcionado por el
El crecimiento americano se reactivó en el tercer
statu quo de la Fed en diciembre. La Fed mantiene
trimestre y fue mejor de lo esperado aunque,
su tipo de referencia cercano a cero desde diciembre
finalmente, no avanzó más que un 1,8%. Desde la
de 2008 y ha comprado bonos por valor de 2,3
crisis de las subprime, el crecimiento americano se
billones de dólares para respaldar la economía. En su
ha
comunicado,
visto
frenado
por
el
desendeudamiento
e
ha
dicho
que
está
dispuesta
a
impulsado por las exportaciones. Una alta tasa de
intervenir de nuevo si fuera necesario. La Fed podría
desempleo, un mercado inmobiliario convaleciente y
anunciar eventualmente nuevas medidas al concluir
las incertidumbres europeas siguen siendo factores
su reunión del 24 y 25 de enero, y no debería volver
de riesgo importantes para la economía. Las
a subir sus tipos antes de mediados de 2013.
recientes estadísticas han superado en conjunto las expectativas, lo que indica que el crecimiento
Prórroga de las rebajas fiscales
debería continuar durante los próximos trimestres,
Tras el psicodrama del aumento del techo de la
tranquilizando
al mercado que empezaba a temer
deuda, parecía que se iba a producir una nueva
lo peor. El índice de confianza de los consumidores
crisis en el Congreso. Finalmente, el Congreso
del Conference Board ha subido de 40,9 a 64,5. La
aprobó el acuerdo fiscal duramente negociado entre
tasa de desempleo ha bajado del 9% al 8,6% y las
Demócratas y Republicanos sobre una prórroga de
solicitudes
desempleo
dos meses de las rebajas fiscales para asalariados y
experimentan un neto retroceso. El índice de los
las prestaciones de desempleo de urgencia. El
directores de compras del sector manufacturero ha
acuerdo prevé también medidas a favor de las
repuntado de 50,8 a 52,7. El mercado inmobiliario
pequeñas empresas.
de
prestaciones
por
muestra señales de recuperación con un aumento de los inicios de construcción del 9,3%, de los
Los rendimientos siguen en niveles muy bajos
permisos de construcción del 5,7%, de las ventas de
A pesar de los mejores datos económicos, los
casas existentes del 4% y un alza del índice NAHB
rendimientos volvieron a bajar durante la primera
de 19 a 21. Los préstamos concedidos a los
quincena de diciembre, cayendo el bono a 10 años
comercios y a la industria han alcanzado su nivel
al 1,80% antes de volver a subir ligeramente. El
máximo de los últimos tres años. Finalmente, el
mercado ha seguido beneficiándose de la búsqueda
indicador adelantado del crecimiento ha avanzado un
de calidad y de liquidez, las compras de bonos del
0,5%. En cuanto a la inflación, el retroceso iniciado
Tesoro por la Fed, así como, en menor medida, el
en octubre se confirmó en noviembre, con un
inicio de un descenso de la inflación. Si los datos
descenso de la tasa de inflación del 3,9% al 3,4%.
económicos mejoran, los rendimientos de los bonos del Tesoro podrían volver a subir ligeramente al
La Fed sigue a la defensiva
finalizar el programa Twist, mientras la Fed no
Aunque la mejora de los datos económicos había
anuncie nuevas medidas.
reducido las probabilidades de que se anunciara un
15
Estados Unidos
TIPOS A CORTO PLAZO (USD) Libor 3M Fed Funds
2.5
RENDIMIENTOS – US TREASURIES
Future June 12 T-Bill 3M
Future Dec 12
2.0
5 year
10 year
30 year
4.0
1.5
3.0 %
%
2 year 5.0
1.0
2.0
0.5 1.0
0.0 -0.5 12-10
02-11
04-11
06-11
08-11
10-11
12-11
Source: Bloomberg
RENTABILIDADES POR PLAZOS MTD
02-11
04-11
06-11
08-11
10-11
12-11
DIFERENCIALES DE RENDIMIENTO
QTD
10-2 year
YTD
10-5 year
30-10 year
300
30.0
28.5
250
25.0
200
20.0 15.0
15.0
150
10.8
9.8
10.0
BP
%
0.0 12-10
Source: Bloomberg, US Treasury
100 6.2
5.0 1.6
0.8 0.7
0.1 0.2 0.4
0.0
Cash
0.0 0.1
Bonds
2.8 1.5 1.1
0.8 1.0
0.2 0.6
50 1.6
0 12-10
1-3 year 3-5 year 5-7 year 7-10 year 10+ year
INFLACIÓN
04-11
06-11
08-11
10-11
12-11
EMPLEO CPI
CPI core
Nonfarm Payrolls Private Nonfarm Payrolls Unemployment Rate
PCE core deflator
6.0
600
5.0
400
4.0
12 10
200 Thousand
3.0 %
02-11
Source: Bloomberg, US Treasury
Source: Datastream, JP Morgan, US Treasury
2.0 1.0 0.0
8
0 -200
6
-400
%
4
-600
-1.0 -2.0
-800
-3.0
-1000 97
98
Source: Bloomberg
99
00
01
02
03
04
05
06
07
08
09
0
01 Source: Bloomberg
10
04
07
10
CONFIANZA DE LOS CONSUMIDORES
SECTOR INMOBILIARIO
2500
2
New Home Sales
Existing Home Sales
Housing Starts
Home Price-SPX Shiller 10 (r.s.)
Confidence 250
Present Situation
Expectations
200 180
2000
200
1500
160 140 120
150
100 80
1000 100
500
60 40 20
50
0 96
97
98
Source: Bloomberg
99
00
01
02
03
04
05
06
07
08
09
10
0 00
01
02
03
04
05
06
07
08
09
10
11
Source: Datastream, Conference Board Consumer Confidence
16
Zona euro
Como el granizo tras la vendimia
presupuestaria. La convergencia presupuestaria, que
La agencia Moody’s y sus homólogas no dejan de
consiste
rebajar las calificaciones que tenían que haber
presupuestos nacionales con el fin de respetar el
bajado mucho antes. Este mes, tras haber degradado
pacto de estabilidad (3% de déficit público y un
a Hungría, Portugal y Bélgica, Moody’s ha mantenido
ratio deuda/PIB del 60%) es uno de los grandes
la presión, advirtiendo que revisaría las notas de los
avances. Por otra parte, los dirigentes europeos han
países de la Unión Europea al principio de 2012,
decidido no imponer a los bancos acreedores la
indicando que ningún país, ni Francia ni los
participación sistemática en el rescate de países,
considerados más sólidos, como Países Bajos,
como en el caso de Grecia. Además, al final del año,
Austria, Finlandia, incluso Alemania, estaban al
los países europeos acordaron aportar 200.000
amparo de una rebaja de calificación. Esto fue un
millones de euros al FMI con el fin de ayudar
jarro de agua fría para los mercados, que intentaban
indirectamente a los países europeos en dificultades.
en
armonizar
la
elaboración
de
los
recuperarse tras la cumbre europea del 9 de diciembre. Sin embargo, los inversores no se dejaron
¿Exceso de pesimismo?
llevar por el pánico y las valoraciones ya reflejaban el
Todo el mundo está de acuerdo sobre el hecho de
deterioro de los fundamentales de los países, pues el
que la zona euro volverá a caer en recesión. La
mercado no había esperado la opinión de esos
pregunta que uno se hace es si se tratará de una
eminentes especialistas para hacer ajustes. Por otra
recesión moderada o profunda. La evolución de la
parte, a título anecdótico, recordemos que Moody’s
situación dependerá principalmente de la confianza.
había demostrado su sagacidad elevando el conjunto
El saneamiento de las finanzas públicas será un
de las calificaciones bancarias a “Aaa” antes de la
lastre para el crecimiento durante varios años, pero
crisis de las subprime. En cuanto a la calificación
en el pasado, ciertas economías han conseguido
“AAA”, si Estados Unidos logró sobrevivir a su
recuperarse durante fases de austeridad gracias a la
pérdida, es muy probable que los países europeos
reducción de las tasas de ahorro de los hogares y al
también lo hagan. Finalmente, respecto a las
aumento de las inversiones de las empresas. En lo
valoraciones ¿se justifica que Italia tenga que pagar
que respecta a los datos recientes, se observa una
un rendimiento del 6,75% sobre sus bonos a 10
recuperación durante los dos últimos meses del
años mientras que ciertos países emergentes con
índice Ifo, lo que indica que la economía alemana
peores
seguirá creciendo, así como un repunte del índice
calificaciones
ofrecen
remuneraciones
bastante más bajas? A título ilustrativo, Indonesia
compuesto de los directores de compras europeos.
(BB+, ofrece un 3,99%), Perú (Baa3, un 3,14%) y Filipinas (Ba2, un 3,63%), lo que no está muy lejos
Regalo de Navidad del BCE
de Francia con un 3,11%.
El BCE ha reducido, por segunda vez, su tipo de referencia del 0,25% al 1%, y ha dado un impulso al
17
Acuerdo para reforzar la disciplina
mercado al ampliar los criterios de elegibilidad de
El acuerdo europeo del 9 de diciembre debería dar
las
lugar a una clara restricción de la disciplina
operaciones de LTRO a 3 años.
garantías
colaterales
y
ofreciendo
dos
Zona euro
La operación del 21 de diciembre consistió en
mercado español ha experimentado una fuerte
atribuir 489.000 millones de euros al 1% a 523
recuperación tras el éxito de unas subastas de bonos.
bancos contra activos aceptados como garantía.
Las medidas europeas adoptadas no constituyen la
Estos fondos deberían facilitar en gran medida la
garantía de una resolución total de los problemas,
refinanciación de los bancos que deben hacer frente
pero deberían contribuir a aliviar la tensión. En este
a importantes vencimientos en 2012.
contexto, las primas de riesgo en los mercados periféricos
podrían
El mercado sigue asaltado por las dudas
rendimientos
Aunque globalmente la situación siga tensa, el
ligeramente.
TIPOS A CORTO PLAZO (EUROS) Libor 3M ECB repo
del
reducirse Bund
un
poco
volver
a
y
aumentar
RENDIMIENTOS - BUND
Future June 12 EONIA overnight
Future Dec 12
2 year
5 year
10 year
30 year
4.5
3.0
4.0
2.5
3.5 3.0
%
2.0
%
1.5
2.5 2.0 1.5
1.0
1.0 0.5
0.5
0.0 12-10
0.0 12-10
02-11
04-11
06-11
08-11
10-11
02-11
04-11
06-11
08-11
10-11
12-11
Source: Bloomberg, Bund
12-11
Source: Bloomberg
RENTABILIDADES POR PLAZOS (BUND) MTD
QTD
ALEMANIA - IFO Current
YTD
Business climate
Expectations
125
25.0
115
19.7
20.0
105
15.0
%
PB
12.9 9.8
10.0
9.7
95
8.4 6.5
5.0
3.2
3.4
2.8
1.9
1.7 0.2 0.5
0.3
1.2
0.9
2.2 1.9
1.7
85
3.3 1.4
10
11
09
08
07
05
06
03
04
01
02
00
1-3 year 3-5 year 5-7 year 7-10 year 10+ year
99
Bonds
98
75
Cash
97
0.0
Source: Bloomberg
Source: Datastream, JP Morgan, German Bund
ZONA EURO - INFLACIÓN
ZONA EURO – MASA MONETARIA M3 Y CRÉDITOS
CPI
Core CPI
M3 Money Supply
5.0
Lending to private sector
25 20
4.0
15 10
2.0
%
%
3.0
5 0
1.0
-5 0.0
-10 -15
-1.0 97
98
Source: Bloomberg
99
00
01
02
03
04
05
06
07
08
09
10
04
05
06
07
08
09
10
los
11
Source: Bloomberg, annual growth rate
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