Dany Baumgart
Behavioral Finance Handlungsempfehlungen für den Einsatz im Gespräch mit Bankkundschaft
Diplomica Verlag
Baumgart, Dany: Behavioral Finance: Handlungsempfehlungen für den Einsatz im Gespräch mit Bankkundschaft. Hamburg, Diplomica Verlag GmbH 2014 Buch-ISBN: 978-3-8428-9767-0 PDF-eBook-ISBN: 978-3-8428-4767-5 Druck/Herstellung: Diplomica® Verlag GmbH, Hamburg, 2014 Bibliografische Information der Deutschen Nationalbibliothek: Die Deutsche Nationalbibliothek verzeichnet diese Publikation in der Deutschen Nationalbibliografie; detaillierte bibliografische Daten sind im Internet über http://dnb.d-nb.de abrufbar.
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I.
Vorwort
Ich möchte mich an dieser Stelle bei allen Personen bedanken, die zum guten Gelingen dieser Studie beigetragen haben. Es wäre für mich als Autor nicht möglich gewesen ohne deren Hilfe zu den Erkenntnissen zu gelangen, die auf den folgenden Seiten geschildert werden.
An erster Stelle möchte ich meinem betreuenden Dozenten Heinz Schweizerhof danken für seine Unterstützung in der Ausarbeitung und Bearbeitung der Thematik, bei welcher er mir jeweils ratsam zur Seite gestanden ist.
Ich möchte mich bei den Experten ganz herzlich bedanken, die es mir ermöglicht haben mich der Thematik im empirischen Rahmen vertieft zu widmen.
Ganz herzlich bedanke ich mich auch bei den Korrekturleserinnen und Korrekturlesern, welche mir geholfen haben gewisse Dinge nochmals kritisch zu betrachten und entsprechende Erkenntnis daraus zu ziehen.
Ebenfalls bedanken möchte ich mich bei meinem Arbeitgeber, der mich während meiner Ausbildung stets unterstützt hat.
Der grösste Dank gilt meiner Frau und meiner Tochter, die mich während dieser Zeit grossartig unterstützt haben.
Inhaltsverzeichnis I.
Vorwort .................................................................................................................................. 2
II.
Abbildungsverzeichnis ....................................................................................................... 5
III.
Management Summary ..................................................................................................... 6
1
2
Einleitung .............................................................................................................................. 8 1.1
Ausgangslage und Problemstellung ............................................................................ 8
1.2
Methodik und Vorgehen ................................................................................................ 9
1.3
Abgrenzung .................................................................................................................. 10
Wertpapiermanagement .................................................................................................... 11 2.1
Portfoliotheorie ............................................................................................................. 11
2.1.1 Standardabweichung ................................................................................................ 14 2.2
Modellkritik an Portfolio-Selection-Modell ................................................................. 16
2.3
Rationales Verhalten in der Portfoliotheorie ............................................................. 16
2.3.1 Erwartungsnutzen ..................................................................................................... 16
3
4
2.4
Risikoprofil.................................................................................................................... 18
2.5
Asset Allocation ........................................................................................................... 18
Rationalität aus Sicht der Psychologie ............................................................................ 20 3.1
Homo oeconomicus ..................................................................................................... 20
3.2
Massenpsychologie ..................................................................................................... 23
Behavioral Finance ............................................................................................................ 26 4.1
Heuristiken .................................................................................................................... 26
4.1.1 Mental Accounting .................................................................................................... 27 4.1.2 Verfügbarkeitsheuristik ............................................................................................. 29 4.1.3 Ankereffekt................................................................................................................ 31 4.1.4 Repräsentativitätsheuristik........................................................................................ 32 4.2
Entscheidungstheorie .................................................................................................. 33
4.2.1 Prospect Theorie ...................................................................................................... 34 4.3
Behavioral Biases ........................................................................................................ 36
4.3.1 Kognitive Dissonanz ................................................................................................. 37 4.3.2 Overconfidence Bias................................................................................................. 38 4.3.3 Home Bias ................................................................................................................ 39 5
Praktischer Einsatz von Behavioral Finance im Gespräch mit Bankkundschaft ......... 40 5.1
Erhebungsmethode ...................................................................................................... 40
5.2
Der Leitfaden ................................................................................................................ 40
Seite 3
5.3
Die Interviewpartner ..................................................................................................... 42
5.4
Das Interview ................................................................................................................ 43
5.5
Die Auswertung der Daten .......................................................................................... 44
5.6
Analyse der Methode ................................................................................................... 47
5.7
Aussagen aus den Experteninterviews ...................................................................... 48
6
Fazit und Handlungsempfehlung ...................................................................................... 56 6.1
Handlungsempfehlungen ............................................................................................ 56
6.1.1 Das Herdentriebverhalten mittels Delegationslösung verhindern / einschränken .... 59 6.1.2 Anlageentscheide durch Research-Berichte und Diskussion mit den KundenberaterInnen absichern ............................................................................................ 60 6.1.3 Erreichen breiter Diversifikation mittels einer strategischen und taktischen Asset Allocation.............................................................................................................................. 61 6.1.4 Das Risikoprofil der Kundschaft in regelmässigen Abständen diskutieren ............... 62 6.1.5 Handlungsplan nach Kauf eines Titels festlegen ...................................................... 63 6.1.6 Hinter dem Kaufentscheid sollte eine gut durchdachte Story sein ........................... 64 6.1.7 Konsequentes Verfolgen der Anlagestrategie in Boom- und Krisenphasen unter Einbezug von Behavioral Finance........................................................................................ 64 6.1.8 Emotionen durch Delegationslösungen ausser Gefecht setzen ............................... 65 6.1.9 Handlungsplan festlegen oder Delegationslösung anvisieren .................................. 66 6.1.10 Handelssystem professionalisieren ........................................................................ 67 7
Schlussfolgerung und kritische Würdigung .................................................................... 68
IV.
Literaturverzeichnis ......................................................................................................... 69
VI.
Anhang .............................................................................................................................. 70
VI.I
Leitfadeninterview ....................................................................................................... 70
VI.II
Interview Nummer 1 ................................................................................................... 75
VI.III
Paraphrasierung Interview Nummer 1..................................................................... 81
VI.IV
Interview Nummer 2 .................................................................................................. 86
VI.V
Paraphrasierung Nummer 2 ....................................................................................... 92
VI.VI
Interview Nummer 3 .................................................................................................. 97
VI.VII
Paraphrasierung Nummer 3 .................................................................................. 104
VI.VIII
Interview Nummer 4 .............................................................................................. 110
VI.IX
Paraphrasierung Nummer 4 ................................................................................... 116
VI.X
Interview Nummer 5 .................................................................................................. 120
VI.XI
Paraphrasierung Nummer 5 ................................................................................... 125
Seite 4
II.
Abbildungsverzeichnis
Abbildung 1: Moderne Portfoliotheorie nach Markowitz
13
Abbildung 2: Normalverteilung
15
Abbildung 3: Nutzenfunktion
17
Abbildung 4: Asset Allocation
19
Abbildung 5: Stufen der Informationseffizienz
22
Abbildung 6: Herdentrieb
23
Abbildung 7: Herdentrieb an den Aktienmärkten
25
Abbildung 8 : Reue nach Entscheid
29
Abbildung 9: Wertefunktion der Prospect Theory
34
Abbildung 10: Das Verhalten der typischen PrivatanlegerInnen
36
Abbildung 11: Die kognitive Dissonanz
37
Abbildung 12 : Von der Stichprobe zum Bericht
42
Abbildung 13: Auswertung des Interviews
45
Abbildung 14: Vor- und Nachteile des Leitfadeninterviews
47
Abbildung 15: Übersicht über die Handlungsempfehlungen
58
Seite 5
III.
Management Summary
Die Unsicherheit der AnlegerInnen bei ineffizienten Märkten ist ein allgegenwärtiges Thema – Der Autor will mittels dieser Studie die Frage beantworten wie der Einsatz von Behavioral Finance im Gespräch mit Bankkundschaft helfen kann Anlageentscheide zu optimieren.
Um diese Frage zu beantworten wurde von Autorenseite her als Erstes die Grundlage des Wertpapiermanagements erfasst mit den bekannten Theorien von Markowitz, die aus den 50er Jahren des vergangenen Jahrhunderts stammen. Im Weiteren ging der Autor auf das mit der Kundschaft zu erstellende Risikoprofil, wie auch die Asset Allocation ein.
Im Anschluss daran wurde beleuchtet, was Rationalität aus psychologischer Sicht bedeutet. Hier wurde das Bild des Homo oeconomicus behandelt wie auch die Massenpsychologie, welche einen wesentlichen Einfluss auf das Verhalten der AnlegerInnen haben kann.
Im Hauptteil der Studie geht der Autor auf die theoretischen Erkenntnisse von Behavioral Finance aus Primär- und Sekundärliteratur ein. Dabei werden Heuristiken, die Prospect Theorie sowie die Behavioral Biases behandelt wie zum Beispiel das Mental Accounting, bei welchem die AnlegerInnen Mühe bekunden eine Position die stark im Minus ist, zu schliessen und das restliche Geld besser zu investieren.
Der empirische Teil wurde mittels teilstrukturiertem Leitfadeninterviews durchgeführt. Es wurden dazu fünf Kundenberater als Experten befragt.
Die Erkenntnisse aus dem theoretischen wie auch aus dem empirischen Teil hat der Autor dazu genutzt
seine
Fragestellung
zu
beantworten.
Es
haben
sich
dabei
die
folgenden
oder
zumindest
Handlungsempfehlungen herauskristallisiert:
Das
Herdentriebverhalten
soll
über
Delegationslösungen
verhindert
eingeschränkt werden.
Die Anlageentscheide der Kundschaft sollen durch Research-Berichte, wie auch in der Diskussion mit den KundenberaterInnen abgesichert werden um die vielen Informationen, welche verarbeitet werden müssen auf einer professionellen Ebene zu diskutieren.
Seite 6
Mittels einer breiten Diversifikation, welche über die strategische und taktische Asset Allocation einer Bank erreicht werden kann, soll die Kundschaft davor bewahrt werden eine zu grosse Position in Wertpapiere des heimischen Marktes zu investieren.
Die
mutmassliche
Selbstüberschätzung
von
AnlegerInnen
soll
durch
regelmässige
Diskussionen des Risikoprofils verhindert werden. Dabei soll den Anlegerinnen bewusst gemacht werden, dass oft nicht alle relevanten Informationen in Betracht gezogen werden. Die Gefahr besteht, dass sie in einem gewissen Übermut handeln.
Es soll mit der Kundschaft nach dem Kauf eines Titels ein konkreter Handlungsplan festgelegt werden, der vorsieht was mit dem Titel geschieht. Dies dient als Absicherung vor Kursverlusten. Es bewahrt die Kundschaft davor Positionen im Depot zu halten, die lediglich passiv bewirtschaftet werden und irgendwann nichts mehr wert sind.
Die Kundschaft muss darauf hingewiesen werden, dass hinter dem Kaufentscheid mit Vorteil eine gut durchdachte Story stecken sollte, bei welcher es sich lohnt das geplante Geld zu investieren und der Mechanismus dahinter verstanden wird.
Zudem soll die Anlagestrategie in boomenden Börsenjahren wie auch in Krisenjahren konsequent verfolgt werden. Es ist dazu unabdingbar einen gewissen Bestand an Liquidität bereit zu halten um in schlechten Börsenjahren nachzukaufen. Die Gefahr für die Anleger ist, dass die Märkte zu lange sinken und die Liquidität der AnlegerInnen austrocknet.
Die Emotionen sollen über Delegationslösungen ausser Gefecht gesetzt oder zumindest stark zurückgefahren werden, da die ManagerInnen dieser Lösungen die Strategie strikte einzuhalten versuchen.
Es wird in der abschliessenden Erkenntnis vom Autor festgestellt, dass wir von uns aus wohl nie
völlig
emotionslos
entscheiden
können.
Da
in
emotionalen
Momenten
auch
Fehleinschätzungen oft passieren können, dienen diese Handlungsempfehlungen dazu die eigenen Emotionen nüchtern zu betrachten um einen optimaleren Anlageentscheid zu treffen.
Seite 7
1
Einleitung
1.1
Ausgangslage und Problemstellung
'Kaufen Sie günstig, verkaufen Sie nie'.
In den beschriebenen irrationalen und volatilen Märkten ist es für PrivatanlegerInnen schwierig das Zitat von Warren Buffet zu befolgen. Es hat viele Privatinvestoren und Privatinvestorinnen während den letzten Jahren vor eine grosse Herausforderung gestellt. Die Geduld und auch die Nerven vieler AnlegerInnen wurden getestet.
Die Portfoliotheorie geht davon aus, dass AnlegerInnen stets rational handeln unter Einbezug sämtlich möglicher Informationen. Die Privatkundschaft beschäftigt sich oft nur oberflächlich mit den Finanzmärkten, dies ist darauf zurückzuführen, dass Ihnen die Zeit, teilweise Ausbildung wie auch das Know-how und die Lust fehlt. In den Gesprächen mit ihren Bankberatern und Bankberaterinnen fliessen Erkenntnisse aus der Behavioral Finance nicht stark genug mit ein. Dies kann zu suboptimalen Anlageentscheiden führen.
Im Jahre 2008 brach der Swiss Market Index (SMI) um über 33 Prozent ein. Es wurden damals an verschiedenen Handelstagen Schwankungen von über 10 Prozent festgestellt. Der Volatilitätsindex des SMI, erreichte im Oktober 2008 einen absoluten Höchststand von 87.25 Punkten, was eine historische Marke bedeutete. Über die letzten zwölf Jahre betrachtet lag der Volatilitätsindex ansonsten zwischen 10 und 40 Punkten.
Diese Phase der hohen Schwankungen hat auch bei den Investoren und Investorinnen grosse Verunsicherung ausgelöst. Durch die Verunsicherung sahen sich diese teilweise dazu gedrängt Entscheidungen zu treffen, welche selten reiflich überlegt waren, sondern vielfach panikartig und aus den Emotionen heraus erfolgten. Während sich die AnlegerInnen in den vorangegangenen Jahren und Jahrzehnten eine Aktie kaufen konnten, diese dann einige Jahre nicht beachten mussten um sie anschliessend mit einem guten Gewinn verkaufen zu können, haben die hohen Volatilitäten dazu geführt, dass die AnlegerInnen bei ihren Entscheiden oftmals verunsichert waren und sich dann in der Herde bewegten.
Diese Studie hat zum Ziel Verhaltensfehler, welche aus der Forschung von Behavioral Finance gewonnen
wurden
zu
verstehen
um
anschliessend
verschiedene
Interviews
mit
Kundenberatern zu führen und aus dieser theoretischen wie auch empirischen Erkenntnis Handlungsempfehlungen abzugeben.
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Um zu diesen Handlungsempfehlungen zu gelangen widmet sich die Studie der folgenden Fragestellung:
Unsicherheit der AnlegerInnen bei ineffizienten Märkten – Wie kann der Einsatz von Behavioral Finance im Gespräch mit Bankkundschaft helfen Anlageentscheide zu optimieren?
1.2
Methodik und Vorgehen
Die Studie ist in sieben Teilbereiche unterteilt.
Nach der Einleitung, widmet sich der Autor zuerst dem Thema des Wertpapiermanagements, im Speziellen der Portfolio-Theorie von Harry M. Markowitz aus den 50er Jahren des vergangenen Jahrhunderts, die noch immer in vielen Banken als Grundlage dient, um die Anlagepräferenzen ihrer Kunden zu verstehen. Ebenfalls wird im ersten Teil der Studie das Portfoliorisikoprofil, das die Banken zusammen mit ihrer Kundschaft erstellen erklärt. Zudem wird die Asset Allocation erläutert, die im Anschluss auf die Anlageentscheide der Kundschaft entsprechende Auswirkung haben kann.
Im zweiten Teil der Theorie wird mittels der Psychologie und dem Homo oeconomicus übergeleitet zu einem Hauptteil dieser Studie, der Behavioral Finance. In diesem Kapitel werden die Heuristiken, die AnlegerInnen jeweils bei ihren Anlageentscheidungen beeinflussen, erklärt.
Andererseits
wird
anschliessend
die
Entscheidungstheorie
aufgezeigt
und
übergegangen zu den verschiedenen Fehlern, welche die AnlegerInnen in ihren Überlegungen machen.
Der theoretische Teil wurde aufgrund eines eingehenden Literaturstudiums sowie
aufgrund von verschiedenen Zeitungsberichten und einzelnen statistischen Daten erarbeitet.
Im empirischen Teil der Forschung wurden fünf männliche Experten mittels eines teilstrukturierten Leitfadeninterviews befragt. Sie wurden ausgewählt, um den praktischen Teil der Fragestellung besser zu beleuchten. Das Interview sollte ergänzend zur Theorie eingesetzt werden um zu erfahren, wie und wo Behavioral Finance im Bankkundengespräch eingesetzt werden kann, damit die Kundschaft in Zusammenarbeit mit ihren BankberaterInnen ihre Anlageentscheide langfristig möglichst optimal treffen können. Im Interview wurde darauf geachtet, dass keine spezifischen Fragen zum Thema Behavioral Finance gestellt werden. Die Thematik wurde jeweils zu Beginn des Interviews umschrieben um den Interviewpartnern eine Stütze zu geben. Es war jedoch keine Anforderung an die Interviewpartner, dass sie Experten in Behavioral Finance sind. Beim Interview selber war es das Ziel, herauszufinden, wie sich die Kundschaft der KundenberaterInnen im Beratungsgespräch verständigen und Anlagen tätigen,
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verwalten und allenfalls auch verkaufen. Es war für den Autor wichtig festzustellen, ob die KundenberaterInnen in irgendeiner Form Unterstützung benötigen, um ihre Kundschaft mittels des Themas Behavioral Finance optimaler zu beraten.
Die Erkenntnisse sowie die Auswertung der Daten erfolgte im fünften Teil dieser Studie. Aus diesen Interviews hat der Autor entsprechende Erkenntnisse gezogen, welche anschliessend im sechsten Teil mit den Erkenntnissen aus der Theorie zusammengeführt wurden um Handlungsempfehlungen auf die Forschungsfrage zu geben.
Im siebten Teil lässt der Autor die Studie nochmals Revue passieren und richtet dabei einen Blick auf die erstellte Studie zurück. Zudem hält er seine eigenen Erkenntnisse aus der Auseinandersetzung mit der Thematik Behavioral Finance fest. Insgesamt soll diese Vorgehensweise dazu führen die Antwort auf die Forschungsfrage der vorliegenden Studie geben zu können.
1.3
Abgrenzung
Die Studie hat nicht den Anspruch die Thematik abschliessend zu behandeln. Es werden im Wesentlichen Theorien behandelt, die aus Sicht des Autors relevant sind um formulierte Fragestellung zu beantworten.
Bezüglich der Anlagen, welche im Zusammenhang mit den AnlegerInnen genannt werden geht der Autor, wenn nicht anders erwähnt von Direktanlagen aus.
Bei der betreuten Kundschaft wird jeweils von "ihrer/ seiner" Kundschaft gesprochen, da es sich dabei um eine in der Branche übliche Ausdrucksweise handelt. Selbstverständlich ist diese Kundschaft selbständig denkend und handelnd. Die Kundschaft wird zudem abwechselnd auch als AnlegerInnen oder Investoren und Investorinnen bezeichnet.
Im Zusammenhang mit den Interviews wird auf die geschlechtsneutrale Schreibform verzichtet, da es sich ausschliesslich um männliche Experten gehandelt hat.
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2
Wertpapiermanagement
Lange bevor Behavioral Finance sich zu einem der neuen Forschungszweige entwickelt hat entstand die moderne Finanzmarkttheorie. Das Wertpapiermanagement hat sich in den letzten Jahrzehnten zu einem Kernbereich der Finanzierungstheorie entwickelt. Dies geschah unter anderem dank den Theorien von Markowitz.1 Die Titel wurden früher jeweils aufgrund der jüngeren Vergangenheit des Unternehmens in gute und schlechte Titel eingeteilt.2 Nach der Veröffentlichung des Werkes von Harry M. Markowitz im Jahre 1952 wurde die Portfolio Selection als die Grundlage der modernen Kapitalmarktforschung angesehen. Im Zentrum dieser Theorie stand die optimale Gestaltung von Wertpapierportefeuilles.3 Vollkommenen Kapitalmärkte wurde vollkommene Rationalität zugetraut.4
2.1
Portfoliotheorie
Den Ursprung hatte die Portfoliotheorie im Jahre 1952 als Markowitz, damals gerade einmal 25jährig, für die RAND Corporation zu arbeiten begann. In dieser Zeit lernte Markowitz William F. Sharpe kennen. Sie starteten gemeinsam ein neues Projekt, das sie Portfoliotheorie nannten. Markowitz schrieb damals einen Artikel im ‚Journal of Finance’ zur Portfolio Selection. Dieser Artikel genoss schon bald einen hohen Stellenwert innerhalb der wirtschaftswissenschaftlichen Publikationen. Markowitz setzte sich in den kommenden Jahren noch intensiver mit der Portfoliotheorie
auseinander
und
erhielt
im
Jahr
1990
den
Nobelpreis
für
Wirtschaftswissenschaften. Es werden im Zusammenhang mit der Portfoliotheorie laut Markowitz folgende Annahmen getroffen5: •
Die erwarteten Erträge und Rückflüsse aus Anlagen am Ende einer Periode werden mit Wahrscheinlichkeiten unterlegt, die der Normalverteilung unterstellt sind.
•
Risikomass ist einerseits die Standardabweichung oder Volatilität und die erwartete Rendite
•
Alle AnlegerInnen verhalten sich rational und maximieren ihren Nutzen
•
Risikoaverse AnlegerInnen
•
Beliebige Teilbarkeit der Wertpapiere
•
Es gibt keine Transaktionskosten und auch keine Steuern, die berücksichtigt werden müssen.
1
Steiner / Bruns (2002), S. 2 Steiner / Bruns (2002); S. 3 3 Jurczyk (2002); S. 61 4 Steiner / Bruns (2002); S. 3 5 Jurczyk (2002); S. 64 laut Bruns, C./ Meyer-Bullerdiek, F. (1996), S. 49 2
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